קובאן ובארי מזהירים: כל שוק הבינה המלאכותית תלוי באנבידיה

מארק קובאן ומייקל בארי, שני שמות מוכרים היטב בעולם ההשקעות, יצאו השבוע באזהרה כמעט זהה בהפרש של שעות ספורות. שניהם הצביעו על אותו חשש בדיוק: כמעט כל הצמיחה במניות הבינה המלאכותית תלויה כיום בחברה אחת, יצרנית השבבים אנבידיה. אם משהו ישתבש שם, לדבריהם, הזעזוע לא יישאר מבודד אלא יתפשט לכל השוק, כולל לתיקי הפנסיה וההשתלמות של ציבור רחב.

קובאן, המשקיע והיזם המיליארדר, כתב ברשת החברתית שלו כי המצב מזכיר לו את התפוצצות בועת הדוט-קום בתחילת שנות האלפיים. ההבדל, לדבריו, הוא שהתפקיד שמילא אז שוק ההנפקות עבר עכשיו לאנבידיה עצמה. החברה לא רק מוכרת שבבים, היא גם מממנת חלק ניכר מהלקוחות שרוכשים אותם, בעסקאות בהיקף מאות מיליארדי דולרים מול שמות כמו OpenAI, מיקרוסופט, CoreWeave וחברת SK Hynix הדרום קוריאנית. "פריצת דרך של מתחרה, או טעות אחת, וכל הדבר הזה יכול לקרוס", כתב קובאן, והוסיף שהמצב "מפחיד" אותו. בארי, מצדו, הודיע שהוא מחזיק בפוזיציית שורט משמעותית נגד מניית אנבידיה, מתוך הערכה שחלק גדול מהביקוש לשבבים אינו מגיע מלקוחות קצה אמיתיים אלא ממומן במעגל סגור שהחברה עצמה יוצרת.

גם בתוך אנבידיה לא מתעלמים מהתלות הזו. מנכ"ל החברה, ג'נסן הואנג, התייחס בדיון פנימי לממים ברשת שמתארים אותה כמי שמחזיקה על כתפיה את כל כלכלת הבינה המלאכותית, ואמר שזה "לא רחוק מהאמת". מדובר בהודאה נדירה מפי מי שעומד בראש החברה שהאזהרות מתייחסות אליה.

בינתיים, מהצד השני של האוקיינוס, קרן הגידור מודעות מצבית שהקים החוקר לשעבר ב-OpenAI, ליאופולד אשנברנר, מספקת דוגמה חיה לסיכון שעליו מזהירים קובאן ובארי. הקרן, שהייתה עד לאחרונה אחת הכוכבות הגדולות ביותר בעולם השקעות הבינה המלאכותית, נאלצה למכור את מרבית תיק המניות הציבורי שלה לאחר הפסדים חדים שנרשמו בחודש האחרון.

אשנברנר, כיום בן 25, הצטרף בעבר לצוות הבטיחות של OpenAI לאחר שסיים לימודים באוניברסיטת קולומביה בגיל 19 כראש מחזור, אך פוטר מהחברה ב-2024 בעקבות מחלוקת סביב שיתוף מידע פנימי. הוא טען כי מסר לחוקרים חיצוניים מסמך תכנון שאינו רגיש ברובו, וכי הפיטורים הגיעו לאחר שהעלה חששות לגבי אבטחת החברה. זמן קצר לאחר מכן הקים את הקרן, סביב תזה שפרסם במאמר מ-2024: התקדמות מהירה במודלי בינה מלאכותית תחייב הרחבה עצומה בתשתיות שבבים, זיכרון, מרכזי נתונים וייצור חשמל.

התזה הזו הובילה את הקרן להחזיק פוזיציות גדולות בחברות כמו נביוס, סנדיסק, מיקרון וקורווייב, לצד השקעה ב-SK Hynix. עד סוף יוני עלתה הקרן ב-439% מתחילת השנה, והיקף נכסיה הגיע לפי הדיווחים לכ-45 מיליארד דולר. אבל ביולי המגמה התהפכה. ארבע המניות המרכזיות בתיק צנחו ביותר מ-35% תוך חודש, נביוס איבדה כמעט מחצית מערכה מהשיא, וסנדיסק נפלה ביותר מ-50%. גם מניית SK Hynix, שהחלה להיסחר בארה"ב, ירדה מתחת למחיר הרישום שלה.

הבעיה לא הצטמצמה לאחזקות הישירות. הקרן החזיקה גם בפוזיציות שורט נגד מניות תוכנה, בהן אדובי, מתוך הנחה שהבינה המלאכותית תשבש את המודלים העסקיים שלהן. כשמניות התוכנה עלו במקום לרדת, ההימור הזה יצר הפסד נוסף, בדיוק בזמן שהתיק הארוך כבר דימם. השילוב בין ירידות בצד אחד לעליות בצד השני, בשילוב מינוף גבוה, הביא את הקרן למצב שבו נדרשה להעמיד ביטחונות נוספים או לצמצם פוזיציות במהירות.

בנקי ההשקעות שעובדים עם הקרן, בהם בנק אוף אמריקה, גולדמן זאקס וג'יי.פי מורגן, סייעו לה לנהל את הסגירה בצורה מסודרת. בסופו של דבר רכשה חברת ההשקעות סיטדל, בניהולו של קן גריפין, את מרבית התיק הציבורי שמומן באמצעות הלוואות בנקאיות, בעוד הקרן שמרה על יתרת ההחזקות שמומנו מהון לקוחותיה. בעקבות הרכישה, מניות החברות שהוחזקו בתיק זינקו, שכן המשקיעים פירשו את המהלך כהסרת לחץ מכירה כפוי. הפרשן הכלכלי ג'ים קריימר התייחס לפרשה ואמר שהיא ממחישה את הסכנה שבשימוש בכסף מושאל, והזהיר משקיעים פרטיים מפני מסחר על מרווח.

הקרן עדיין מחזיקה בהשקעות פרטיות, ובראשן נתח משמעותי בחברת אנתרופיק, שנאמד לפי הדיווחים בכ-5 מיליארד דולר. ידיעות שעלו קודם לכן על מכירה אפשרית של אחזקה זו הוכחשו על ידי הקרן, אף שמקורות אחרים מסרו כי אכן התקיימו שיחות בנושא. מדובר בנכס שממשיך לעלות בערכו, כך שהוא עשוי לסייע לקרן לקזז חלק מההפסדים שספגה בשוק הציבורי.

הפרשה כולה, בין קובאן ובארי לבין קריסת אשנברנר, מציבה שאלה שקשה להתעלם ממנה: כמה מהצמיחה האדירה בשוק המניות בשנתיים האחרונות נשענת על אמונה יציבה בטכנולוגיה, וכמה ממנה נשען על מבנה פיננסי שביר שתלוי בחברה אחת ובמינוף גבוה. עבור החוסך הישראלי הממוצע, שמחזיק קרן מחקה מדד או השתלמות עם חשיפה למניות בחו"ל, השאלה הזו אינה תיאורטית: מניית אנבידיה הפכה לאחת האחזקות הגדולות במדדי המניות המובילים בעולם, כך שכל תנודה שלה מורגשת ישירות בחיסכון ארוך הטווח, גם אצל מי שמעולם לא קנה מניה בודדת.